«Obedecemos a la Ley, no a los políticos». Draghi y el BCE

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Abr 30, 2016 / por

Recientemente hemos conocido importantes datos acerca del comportamiento de la economía española y europea: crecimiento, déficit público, desempleo, etc. Se puede decir que los primeros avances superan las previsiones. A falta de que se confirmen, la agresiva política del BCE es uno de los factores que ayuda a que mejoren las expectativas. La valentía de Draghi es un hecho destacable, especialmente si consideramos los intentos obstruccionistas de las autoridades políticas alemanas.

El principal mandato asignado a la autoridad monetaria consiste en situar el nivel general de precios de la eurozona en un nivel próximo al 2%. En los últimos años este estadístico se sitúa muy alejado de la referencia asignada, por lo que los dirigentes del BCE han puesto en marcha diferentes medidas cada vez más agresivas. Destacar que los tipos oficiales de interés están en niveles históricamente bajos, provocando que el EURIBOR a 12 meses cierre abril por debajo del 0%. Otra medida muy comentada es la compra continuada de deuda pública desde hace varios trimestres, para presionar a la baja los tipos de interés de largo plazo.

Recientemente se anunció una nueva categoría de acciones: el programa de compra de deuda privada (CSSP), del que conocimos sus detalles: el universo de activos susceptible de ser adquirido por nuestras autoridades es más amplio de lo que esperaba el consenso. Ello nos hace pensar que el BCE tiene la intención de comprar una cantidad importante de bonos corporativos. Estimamos que comprará la nada desdeñable cifra de 4.000 millones de euros al mes, sólo en bonos de empresas privadas.

El Presidente Draghi detalló recientemente la estrategia para cada una de sus herramientas. Desde hace meses, el mensaje oficial es consistente: es posible que haya nuevos recortes de los tipos, aunque es una decisión compleja, seguirá aplicando el QE (suavización cuantitativa) y el BCE continuará inyectando liquidez masivamente.

Además, y por encima de todo, defiende agresivamente la independencia del BCE, y reitera la necesidad crucial de los gobiernos europeos de hacer reformas estructurales y fiscales para favorecer el crecimiento. Si estos siguen sin hacer sus deberes, el BCE se verá obligado a hacer más cosas, a pesar de la opinión del Ministro de Finanzas alemán y del Gobierno del que forma parte. Resultan difícilmente explicables las muestras de ignorancia económica puestas de manifiesto por Schäuble, al que ya reprende en público hasta el Gobernador del Bundesbank, banco central de su país.

En el actual contexto, ¿qué podemos esperar del BCE?

Tipos de interés

El BCE piensa que puede que no hayan tocado fondo. Espera que «permanezcan en los niveles actuales o inferiores durante un periodo prolongado de tiempo”. Sobre esta cuestión, puso de relieve que por ahora, no hay ninguna señal de que los tipos negativos afecten a los ingresos de los bancos.

En nuestra opinión, el BCE estaría dispuesto a recortar aún más sus tipos si fuera necesario, aunque es reacio a hacerlo. Pensamos que habrá nuevos recortes sólo si la moneda única se aprecia significativamente.

CSPP (programa de adquisición de títulos del sector privado)

Los detalles del CSPP confirman que el universo de títulos sobre los que puede actuar el BCE es muy amplio:
A) Las compras se podrán realizar tanto en el mercado primario como en el secundario
B) Los activos susceptibles de ser comprados deben tener un rating mínimo de “investment grade” (BBB-).
C) Los vencimientos estarán entre 6 meses y 31 años.
D) Los emisores tienen que ser empresas con domicilio social en la zona euro. Los instrumentos de deuda emitidos por sociedades de la eurozona, pero cuya matriz no lo sea, son también elegibles.
E) Los emisores no tiene que ser una institución de crédito, ni tener una empresa matriz que lo sea. Consecuentemente, los valores no bancarios son elegibles.
F) El límite de adquisición de una única emisión será el 70% (por número código internacional de identificación del valor).

Viendo esto, concluimos que el BCE tiene la intención de adquirir importantes cantidades de bonos corporativos. No obstante, debe ser consciente del impacto potencial que las compras pueden tener sobre la liquidez del mercado, por lo que tendrá que ser cauto. Además, las emisiones empresariales varían mucho de un mes a otro, por lo que deben adaptarse al tamaño del mercado primario en cada período.

Inyecciones masivas de liquidez

Draghi en su última comparecencia afirmó que el Consejo del BCE no se plantea ahora nuevas inyecciones masivas. A medio plazo podrían volver, pero parece que no se consideran herramientas habituales, sino decisiones puntuales (las recientemente anunciadas subastas trimestrales de dinero a largo plazo para las entidades financieras: TLTRO).

De entre las declaraciones que el Presidente está realizando hay que destacar la cuestión relativa a la independencia del BCE y las perspectivas económicas de la eurozona. Viene insistiendo en que utiliza una política monetaria muy acomodaticia y adecuada a la presente situación, originada por la inacción de los gobiernos: «Bajos tipos de interés son un síntoma de bajo crecimiento. Si queremos que sean más altos, necesitamos mayor crecimiento e inflación. La política monetaria ha sido la única política que en los últimos 4 años apoyó el crecimiento».

Draghi lleva varios meses respondiendo a las críticas de Alemania, insistiendo en que las reformas estructurales y una distribución más favorable de la política fiscal multiplicarían el impacto positivo de la política monetaria sobre el crecimiento y presionarían al alza a la inflación. Si las injerencias políticas en el BCE fueran percibidas por el mercado como una amenaza a su independencia, sus medidas serían menos efectivas y tendría que endurecer su actitud. Contestando a la contumaz crítica alemana, destacó:
i) El BCE es una institución basada en el derecho y su único límite es su mandato: «nosotros obedecemos a la ley, no a los políticos».
ii) El BCE tiene un mandato para toda la zona euro no sólo para Alemania
iii) La gente tiende a pensar en los tipos nominales, pero «las tasas de interés reales de hoy son más altas de lo que eran hace 20 ó 30 años”.

Por último, en ZINCAPITAL pensamos que la independencia del BCE sigue siendo un activo muy valioso: se le permite hacer lo que sea necesario para cumplir con su mandato. Y tenemos que reconocer que Draghi es un maestro en lo que a la independencia del BCE se refiere. Consecuentemente, creemos que en Europa seguiremos viendo tipos de interés en mínimos históricos durante bastante tiempo. Por lo menos mientras el BCE siga obedeciendo a la ley y no a los políticos.